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股指期货主力合约持续加仓，“信号灯”仍在点亮 值得留意的是“负基差”

“V”型反转行情的上演，两市成交额的放量，再加上多只宽基ETF成交额同步异动，市场又被一“大奇迹日”感动。

种种异动之下，各方资金企图从蛛丝马迹中揭开抄底资金的身份，把脉接下来的行情。期指自然也成为聚焦点。总体来看，1月18日4个期指品种持仓、成交放量，甚至多空持仓龙虎榜单显示，持仓量靠前的会员单位净多头持仓数量出现增长。

截至今天中午收盘时，部分品种仍维持此前的增长势头。沪深300股指期货（IF）、上证50股指期货（IH）的主力合约持仓量继续增加，其中IF2402合约今日持仓已增加6.9%。成交量方面，4个品种的成交量继续上涨，但与1月18日单日成交量增幅相比，有所下滑。从主力合约来看，上证50股指期货IH和中证1000股指期货（IM）的成交量增长相对较多。

股指期货年内已连续经历回调，单个品种累计跌幅最高近10%。随着反弹行情的上演，来自期指的异动数据，是为股指上涨亮起“信号灯”，还是“人心思涨”？

4个期指品种持仓量、成交量显著放量

1月18日，中金所旗下4个期指品种的持仓、成交均环比放量。中金所官网数据显示，沪深300股指期货（IF）、中证500股指期货（IC）、中证1000股指期货（IM）、上证50股指期货（IH）在1月18日成交量分别为21.19万手、19.16万手、20.6万手、13.49万手。

与前一个交易日相比（1月17日），上述期指品种的成交量至少增长30%以上，其中，IC、IM的成交量增长更为显著，增幅均超过60%。

同样的，1月18日各期指持仓量也环比出现增长，不同的是，IF的持仓量增幅比其余3个期指品种更加明显。

为什么会出现这样的差异？五矿期货交易咨询部研究员夏佳栋分析，对比现货ETF市场，沪深300ETF的成交量明显放大，这意味着IF市场有更多对冲需求，因此IF的持仓量增长最明显。

事实上，沪深300ETF在1月18日的异动创下近7年之最。Wind数据显示，市场规模居前的4只沪深300ETF当日合计成交额达311.87亿元。其中，规模最大的华泰柏瑞沪深300ETF成交额突破百亿元关口，达152.57亿元，成为2015年7月以来单日最高，2015年7月6日当日成交额曾达199亿元。

至于成交量的增长，在夏佳栋看来，其余三个品种的单边交易需求较为旺盛，因此，1月18日的成交量环比放大更为明显。拉长时间看，IC、IM、IH在1月18日单日成交量也是截至目前的年内峰值。

净多单增加或对行情趋势起正向作用？

比起成交、持仓数据的上涨，各个会员单位的净多单数据也让市场颇为在意。在成交龙虎榜单上越靠前的期货公司席位，往往会被市场猜测是大户资金户口所在之处，进而再猜测“大户们”的净持仓方向，是否会对后续行情起到推动。

以IF为例，有市场传言称，“1月18日，该期指多单量和空单量最大的中信期货，其净多单量（即多单量-空单量=4389-1034）为3355手，指数当日上涨，多单对1月19日走势起正向作用。”

即便对比多头持仓前二十名会员单位席位和空头持仓前二十名会员单位席位数据，IF在昨日的净多单量也达到2473手。

怎么看待这一推理的逻辑？业内人士直言，由于部分期指合约即将进入交割日，因此前述逻辑并不具备可推演的基础，换句话说，市场资金进入交割日的前后存在“移仓换月”的需求，净多单量的变化，并不一定代表对后续行情的多空观点。

早在上周五，中金所曾公告称，IF2401合约、IH2401合约、IC2401合约、IM2401合约等最后交易日为2024年1月19日，而最后交易日即为交割日。而所谓的“移仓换月”，则是希望继续持有期货合约的交易者，会在手中原本持有的期货合约在交割日之前平仓，选择其他月份合约，建立新的头寸。

该业内人士进一步解释，以往在上述的“移仓换月”之际，都会出现空单减少更多的情形，这或许也会导致净多单的增加，因此，仅从净多单量的变化，分不清楚是资金的主动增减仓，还是受移仓换月因素的影响。

值得留意的“负基差”

除了成交数据的变化，期指本身的行情走势也备受市场关注。所谓期货的“价格发现”功能，简单来说指的是期货能够发现未来的价格变动趋势，主要是依赖众多买方和卖方的竞争和交易，使得期货的价格能够比较准确地反映真实的供求状况。

而期指基差（ 期指价格-标的指数点位）则是观察变动趋势的指标之一。夏佳栋提到，近期各个期指品种基差均出现不同程度的走弱。比如，截至1月18日收盘，IM隔季合约的年化基差率达到了-10.94%，IC隔季合约也达到-9.30%。而平时基差为正的IF和IH隔季合约也都转为了负基差，年化分别是-4.21%和-2.45%。

“负基差相当于给期货多头以低于现货价格去买入期货，只要持有至临近交割日，就可以取得期货向现货价格收敛的收益。”在他看来，从基差的角度来看，当下各个期货品种都适合做多。

也有机构观点认为，当前中证500和1000指数雪球仍处于持续敲入期，多头对冲仓位于尾盘平仓，使得贴水走阔的压力较大。但由于出现资金回流，后市基差短线回升的概率较大，不过，敲入期仍未结束，需要注意指数进一步下跌导致的敲入风险。

展望后期，夏佳栋认为，从基本面的角度看，最新公布的国内各项经济数据符合预期，经济长期回升向好的趋势不变。进入1月份，万亿特别国债逐步落地将形成实物工作量，央行时隔一年重启PSL，有望驱动M1增速触底回升。从历史上看，M1增速对股市有较强的领先性。

他表示，当前各指数估值均处于历史最低分位值附近，股债收益比不断走高，建议择机逢低做多。考虑到IM和IC近期跌幅较大，且年化负基差较大，更适合做多；此外，也可以考虑多IM/空IH的跨品种套利机会。

招商期货近期观点则提到，随着此前市场的回落，IH 与 IF估值性价比显著提升，值得逢低配置。当前，随着经济数据发布后，市场延续震荡筑底，在各指数纷纷走低的背景下，配置机会大概率亦将显现。

前述机构认为，后期来看，在内部利多不足，外部扰动增加情况下，市场仍需政策对当前市场中长期忧虑出现系统性的纠偏举措，同时抑制资管产品被动平仓忧虑带来的负反馈情绪。

“暴走”的军工股“喂饱”了谁？

军工股的集体暴涨，彻底引燃了整个市场，也令提前埋伏的资金获益颇丰，其中就包括了牛散谢恺。据悉，近年来，牛散谢恺多次通过定增参与A股投资，并收获了朗姿股份等牛股，不久前谢恺举牌的小市值军工股——*ST天微，更是在最近六个交易日内大涨超60%。

军工板块吹响了“冲锋号”。

5月12日，军工“海陆空”三大领域全面走高，带动行业指数强势领涨两市。截至收盘，申万一级国防军工大涨4.8%，而诸如中航成飞、中国船舶、中航沈飞、中国重工以及晨曦航空、航天南湖等一众大小军工股皆有至少7%的涨幅。

进一步剖析发现，“地缘属性”以及海外局势催生的军贸订单上升预期是催生军工股行情的本质。而有意思的是，在这波军工股大涨之前，已经有少数资本予以提前潜伏。

牛散谢恺便是“聪明资金”的一员。3月18日至5月9日，谢恺举牌*ST天微股票，期间合计买入514.15万股，估算入股成本约6858.76万元。而在最近六个交易日内，*ST天微大涨超60%，推动谢恺对于该公司的持股市值上升至9357.53万元。

“海陆空”三大细分共振走强

军工板块成为了A股市场上最耀眼的那一部分。

5月12日，军工股表现强势，以航空、船舶、地面装备为代表的“海陆空”细分领域全线爆发，形成共振行情。

截至收盘，航海装备指数大涨7.08%，军工电子指数上涨5.21%，地面兵装、航空装备、航天装备分别录得4.67%、3.9%、3.74%的涨幅；个股方面，中航成飞、中国船舶、中航沈飞、中国重工、中无人机、国睿科技等中大市值军工股涨幅逾7%，晨曦航空、航天南湖、华如科技、雷科防务、天箭科技等中小市值标的亦掀涨停潮。

事实上，A股军工板块的热潮已持续一段时间。以申万一级国防军工板块为例，该行业指数自4月29日至今已经上涨超14%。再着眼其成份股发现，包括晨曦航空、航天南湖、中航成飞、天箭科技、利君股份等个股已经在十个交易日内上涨超47%。

军工的热情何以被“点燃”？一方面，近期海外局势的快速变化使得市场对行业的短期“地缘属性”予以积极定价；另一方面，这种情形也进一步催生了市场对于军贸订单上升的乐观判断。

根据海国图智研究院援引斯德哥尔摩国际和平研究所（SIPRI）统计，2023年中国军贸出口占全球市场份额的5.8%，其中约60%的出口对象为巴基斯坦。

申万宏源指出，地缘政治冲突背景下，中国军贸关注度将持续提升，其成熟性将会获得国际高度认可，从而不断促进中国军贸产品打开国际市场。

进一步探究发现，此前军工业务主要以对内为主，而军贸具有出口属性，可视作为行业的“第二曲线”。而对于军贸，也有观点认为其为军工板块“重塑”的核心要素。

譬如，方正证券就在研报中提到，军贸产品盈利能力强于国内市场，出口赛道或为国内相关企业提供新的盈利增长点。

广发证券也表示，军贸是推动企业穿越价格及需求周期的核心驱动力之一，重视本轮我国军工企业内外需双轮驱动的产能价值重估。

值得注意的是，虽然当前军工板块行情“火热”，但该行业的业绩仍尚待复苏。据长江证券统计，2025年一季度军工板块单季度营收同比增速为-3%，归母净利润同比下降24.6%。

部分军工龙头公司业绩同样承压。2025年Q1中航沈飞实现营收58.34亿元，同比减少38.55%，归母净利润4.31亿元，同比减少39.87%；同期，中航成飞实现营收33.09亿，同比下降81.1%，归母净利润同比减少89.5%至1.56亿。

不过，当前军工板块的订单情况已经有所复苏。梳理浙商证券研报发现，纵观2025年一季度，航空装备、陆军装备合同负债分别为632亿元、39亿元，较2024年年末增长94%、17%；航空装备存货值达1751亿元，较2024年末增长28%。

超级牛散提前布局ST军工牛股

板块大涨之际，一些“聪明资金”提前布局的军工股也浮出水面。

就在3月18日至5月9日期间，牛散谢恺累计买入*ST天微股票514.15万股，持股比例达5%，构成举牌。

据悉，谢恺举牌期间*ST天微股票均价13.34元/股，按此标准计算，其持股成本约6858.76万元。

现如今，在最近六个交易日完成超60%的大涨后，截至5月12日收盘*ST天微股价已经上升至18.2元/股，总市值达18.71亿元，对应谢恺持股总市值为9357.53万元。

资料显示，*ST天微主要产品为航空放电管、特种熔断器、新型灭火抑爆系统、三防采集驱动装置、锂电火灾预警及智能防控系统和机载光学火焰探测控制系统等，应用领域涵盖航空、航天、装甲车辆、船舶、陆上机动平台等方向。今年4月，公司还曾主导成立北京天微星低空飞行安全科技有限公司，涉足低空经济领域。

从基本面上看，近年来*ST天微业绩波动较大。2025年一季度，公司扣非净利润同比增长120.92%至1511万元，2021年至2024年，公司扣非净利润数额自9921万元下滑至-3483万元，同期营收从2.081亿元下降至7776万元。

有意思的是，*ST天微被“戴帽”也恰逢谢恺持续增持期间。根据4月29日公司发布的公告显示，由于2024年度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益前后的净利润孰低为负值，且2024年度实现扣除与主营业务无关的业务收入后营业收入将低于人民币1亿元，根据规则，公司股票从5月6日开始实行“退市风险警示”。

不过，种种迹象表明，谢恺似乎无惧*ST天微“戴帽”，并充满信心。他表示，公司目前控制权稳定，资产负债率低，货币资金充足，较新股发行价跌幅较大，目前股价和市值尚不能反映公司未来发展潜力和行业空间。

与此同时，谢恺还强调，本次二级市场买入*ST天微后，将主动锁定不低于6个月的限售期。

“赢家”谢凯

纵观近年，谢恺已经是资本市场中的熟客。

据报道，谢恺是一位来自上海的80后，从投资风格来看，其非常偏好具有预期差的小市值公司。

谢恺曾在接受采访时表示：“小市值公司会较大的差异化，我经常会以不贵的价格挖掘和布局‘不差’的公司，而非传统机构愿意用‘不便宜’的价格布局一些‘好标的’。”他也曾提及，投资时不会过分关注过去的业绩，而把重心放在未来可能发生的改变上。

回溯近年，谢恺屡屡通过包括定增、协议转让在内的一系列方式进行交易，并借此大“搜集”小市值公司股份。

2020年及2021年，谢恺先是参与了庄园牧场、伊戈尔、朗姿股份等公司的定增，后又参与了迦南科技、沪宁股份、奥飞娱乐、天马科技等公司的定增。

随即，在2022年及2024年，谢恺的名字也在秀强股份、莱尔科技、德尔股份、英唐智控、延江股份、汇隆新材、敏芯股份的定增案上出现，同时其也现身过锦富技术、三和管桩、和晶科技、海锅股份、扬电科技、开勒股份、沃特股份、亚振家居等公司的股东名列。

进一步看，依托大规模入股小市值上市公司，谢恺也已在A股市场中捕获了不少“牛股”，譬如，伊戈尔、天马科技、迦南科技等均走出了翻倍走势。

但这其中，谢恺最为知名的一场定增投资发生在纺织服饰企业朗姿股份处。具体来看，2020年4月，其以6.78元/股的价格获配66.37万股朗姿股份股票，获配金额为450万元；而在2020年4月至2021年5月期间，朗姿股份二级市场表现非常强势，累计涨幅超874%。

此外，在2024年5月13日，亚振家居公告公司控股股东亚振投资谢恺签署《股份转让协议》，将以4元/股的价格向谢恺转让1313.76万股公司股份，占总股本的5%，总价款为5255.04万元。

而谢恺对于亚振家居的投资也较为成功。受让股份完成后，亚振家居股价最高涨至9.82元/股；2025年一季度谢恺开始减持亚振家居，期间公司股价均价5.87元/股，依然高于其成本价超40%。

总体而言，谢恺的履历证明了其为A股市场中“赢家”。未来，谢恺“举牌”的*ST天微会取得何种投资结果，或将成为一大看点。

这个月的市场，或许没有比它更靠谱的“红包”机会了！

最近的一个月，什么价格都变得诡异了！油比水便宜了，白银不值钱了，就连逆回购利率都低到了离谱的水平。近一周，国内的GC001、R001这些资产的利率就一下子下降到了2%以下，银行等存款类机构的DR007也创下了0.79%的历史最低，面对无风险利率的急速下降，许多机构靠每天做逆回购赚来的钱，连管理费、托管费都覆盖不了了，许多个人投资者也不知道多余的现金应该往哪个资产里去放了。 图：近期GC001的日线走势图

好在，对于期权市场的交易者，这还不算是绝人之路！正当大家都把目光放在每天是不是要“抄底”之时，在3月期权临近到期前的一周，期权市场倒是送出了十分珍贵的“红包”机会。         在期权交易里，有一种特殊的策略，我们俗称它为“捡烟蒂”策略。它是指在临近到期的时候，去卖出那些我们认为几乎“送钱”的当月期权。         什么样的期权算是几乎“送钱”的合约呢？从最保守的角度看，与欧美股市一天可以跌掉20%不同，国内的股票市场是有涨跌停制度的，50ETF和300ETF每日最多涨10%，最多跌10%，于是按照前一天的收盘价去计算，我们就能确定出三个期权标的ETF在本周三（3月份ETF期权到期日）的最高价H和最低价L究竟是多少。因此，在不考虑行权交割风险的情况下，卖出H以上行权价的认购，或是L以下行权价的认沽，就可以被视为几乎“送钱”的合约了。         以本周一的收盘价去计算，您会发现即便三个期权标的（50ETF、沪市300ETF、深市300ETF）在此后两天内天天涨停，它们的涨停价也分别只有3089、4266以及4345，这意味着在本周一的收盘后，50ETF期权的C3100、C3149、C3200、C3247、C3300、C3345、C3400、C3444和C3500，沪市300ETF期权的C4300、C4400、C4500、C4600，深市300ETF期权的C4400、C4500、C4600、C4700，都可以被列为满足条件的合约。 表：按本周一计算，两天后三个期权标的ETF的最高价与最低价期权标的3.23收盘价连续两天涨停连续两天跌停50ETF2.5533.089  2.068  沪市300ETF3.5264.2662.856深市300ETF3.5914.345  2.909

说到这儿，您可能会产生这么两个问题：

谁都知道上面的这些合约涨不到，那还会有买家去买吗？

卖出这些合约所赚的钱是不是连手续费都不够覆盖呢？

对于这第一个问题，我们以3月最虚值的C3500合约为例，就会发现它们在今天和昨天的8个小时里依然有着不少的交易量！如果在这两天里，以3元成交到了这些认购合约，那么三天内的期间收益率将达到千分之1.5，对应年化收益率大约18%，远远超过了当前不忍直视的无风险利率。 图：本周一，50ETF三月C3500认购合约分时走势图

数据来源：Wind，力的期权工作室整理图：本周二，50ETF三月C3500认购合约分时走势图

数据来源：Wind，力的期权工作室整理         这是为什么呢？怎么会还有买家去买入这些极度虚值的认购期权呢？这里，我们可以从两个角度来加以解释！         第一，近来的市场非常动荡，越是动荡的市场，随着波动率指数在升高，波动率曲线也会呈现出“两翼齐飞”的现象，期权市场上有一类重要的参与者——做市商，他们在每天报价前都需要调整波动率曲面，在动荡的市场环境中，他们可能会把波动率曲面调整得更为陡峭，这可以成为两侧期权价格暂时下不来的一个原因。         第二，有一些个人或机构投资者之前很早就预期诸如C3500、C4600这些合约是安全的，因而他们在一两周前波动率高企的时候就卖出开仓了这些合约，当他们发现次月或远月的权利金更厚，机会更好时，这些个人或机构就会考虑买入平仓这些快到期的极度虚值期权，移仓到次月合约，于是他们也成为了这些合约潜在的买家。         至于第二个问题，我们还得真心感谢沪深交易所ETF期权上的制度红利。国内ETF期权市场暂不对卖出开仓收取手续费，如果在最后的几天卖出了一份期权合约，最终没有被行权，那么这份合约在整个持仓过程中的手续费就相当于0。所以，在当下的制度下，卖出这些合约的收入是不会受到交易手续费的影响的。         当然，选择上面的这些合约去卖，可以说是从最为保守的角度去卖。您是不是会这么想，如果我提前个几天（比如上周三、四、五）去卖出这些合约，那我岂不是会赚的更多？是的！您一定会比这两天赚的更多，不过提前到上周去做，这个“捡烟蒂”操作的性质就从“无风险套利”变为“统计套利”了。         我们来做一个非常有趣的统计，在到期前一天、两天、……、五天，50ETF的涨跌幅的极端值究竟在何处，于是我得到了下面的这五张图： 图：50ETF在当月合约到期前5天内的涨跌幅