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股指期货本无错 错在跨市场操纵

在一个成熟市场期货市场是平滑现货市场波动的一个重要工具，是一个价值发现的重要工具，但到了中国，就成为了众矢之的，成为股指下跌的元凶，因此期货市场是不是应该发展是不是应该受到更多限制，市场就争议不断。

据彭博新闻社报道，不愿具名知情人士表示，中国金融期货交易所考虑放宽对股指期货交易的有关限制，或会涉及到非套保日内交易限制、保证金比率、手续费等多方面规定的放宽。中金所考虑将“单个产品、单日开仓”超过10手即构成“异常交易行为”的要求提高至100手。

将沪深300、上证50、中证500股指期货各合约非套期保值持仓交易保证金由40%下调为30%，套保持仓交易保证金由20%下调为10%。 中金公司事后进行了辟谣，辟谣的背后是担忧心态的显露，担忧期指交易恢复对现货市场的冲击。

现在中国期指市场等于已经自废武功，成为了一个废物，就在于去年股灾期间，市场和管理层认为股指期货成为暴跌的元凶之一，因此多次提高标准打击期指套利，导致期指交易名存实亡，现在交易金额只有高峰时期10%，虽然当时某些名人专家一直把矛头对准恶意做空，但真正查实恶意做空者寥寥无几，也不能证明股指下跌与期指做空存在过多关联。从国外一些实证研究来说，简单禁止做空也不能达到稳定市场的结果，反而可能导致流动性枯竭。中国股灾期间，有研究认为禁止期指套保交易让市场增加了4000余亿元抛售压力。

但市场也不乏反对的声音，认为期指交易门槛太高，需要最低50万元资产，一般散户无缘参与，再者期指交易实施T+0交易，而现货市场实施T+1，存在天生不平等，成为掠夺中小投资者利益的一个天然工具。同时期指与沪深300指数挂钩，容易操纵，导致市场更加复杂，而沪深300指数主要由强周期股构成，上涨很难下跌容易，所以对普通投资者不公平，也是股指期货推出以后中国股市跌多涨少的主因。

真是公说公有理婆说婆有理，但股指期货在国外市场普遍采用，也没有说那个专家提出来要禁止，也没有市场投资者申讨股指期货是市场下跌的元凶，为什么到了中国就成为争议不断的一个金融衍生品了呢？真的是 橘生淮南则为橘生为淮北则为枳，笔者认为不在于期指交易本身而在于跨市场操纵投机套利。

期指市场强大的杠杆效应和融资融券相结合，按照12-13%保证金测算，现货市场波动1个点，对应期指市场就是波动大约8个点，也即是说盈亏扩大8倍，如果辅以杠杆率更高的期权，给了投机者跨市场的操纵机会，也给了投机者操纵市场非法牟利强大的动力，投机者总是通过对现货市场指数拉升或者打压操纵期指套利，这就是跨市场操纵牟利，这实际上是对缺乏对冲机制中小投资者利益的一种无情掠夺，跨市场操纵成为一种新的现象。

简单来说，所谓跨市场操纵就是投机客先大量开出期指空单，接着通过砸盘，卖出大量持股，也有极端情况出现，就是拉升两桶油制造恐慌，接着让两桶油回落下挫制造更大恐慌，卖出期指获得暴利，反向操作就是开出多单，拉抬指标股，卖出多单获利，就本轮暴跌而言，做空势力非常熟悉中国股市杠杆资金分布情况，总是能够从各个方面击破多方防线，一般来说，首先是利用资金优势，大幅打压期指，与现货指数形成巨大贴水，造成恐慌，接着大量砸出现货，进一步打压市场情绪，两者叠加，现货市场也开始杀跌，并连带期货市场也开始进一步杀跌，不断自我强化，下跌加大开始大跌进一步演化为暴跌，由于杠杆资金的存在，股价暴跌，仓重者资金实力最弱者开始爆仓，加剧现货市场跌幅，投资者基于羊群效应，也开始恐慌性抛售，进一步加重市场抛压， 导致更多杠杆资金爆仓，形成螺旋式下跌， 百度百科对跨市场操纵简介是在互联互动的金融市场中，全球正在形成以金融工具交易来分配资源与掠夺财富的格局。对于大机构来说，这是一个最好的时代，他们掌握了规则，翻看着底牌，用言论影响市场，用资金驱动市场；而对于普通投资者，这也许是最坏的时代，市场变得敏感而脆弱，其资产与消费水平在市场中起伏不定。大市场潜藏着大操纵的风险，传统的囤积、逼仓等手法已渐渐隐去，“火上浇油”、“落井下石”、“隔山打牛”与“一沉百踩”等金融绝技纷纷登场。

在日常交易当中，基于两桶油权重极大，市场又有两桶油魔咒之说，而且数据统计证明，相当灵验，市场投机者利用两桶油来达到跨市场操纵套利的迹象屡次出现，但管理层并不予以重视或者是很难查实两者之间的因果关系，导致不了了之，也加大市场对股指期货的抵触情绪。

但是我们也应该认识到 没有期指套利，对大资金而言，风险无疑加大，尤其是对指数型基金而言，主要通过配置权重股来获得稳健收益，没有了期指套保也就把自己的风险完全暴露，不可能通过长期持股获得股息来达到盈利，这是与长期投资价值投资相背离的，因此从长期投资角度出发，恢复正常期指交易势在必行。这就会阻碍一些长线资金进场，市场预计恢复股指期货能带来千亿元资金进场。

实际上，期指交易本身没有错，错在于市场操纵行为，尤其是跨市场操纵套利，因此笔者建议是加大打击跨市场操纵行为，尽快恢复期指正常套保机制，再伺机恢复整个期指交易。

证监会新闻发言人张晓军早在15年7月2日答记者问指出，近期，股市出现较大幅度下跌，股指期货合约价格也出现大幅下挫。根据证券和期货交易所市场监察异动报告，证监会决定组织稽查执法力量对涉嫌市场操纵，特别是跨市场操纵的违法违规线索进行专项核查。对于符合立案标准的将立即立案稽查，严肃依法打击，涉嫌犯罪的，坚决移送公安机关查办！

虽然证监会非常重视，但是就目前法律体系而言，还没有针对跨市场操纵的具体详细规定，要查出严惩谈何容易，股灾已经过去一年有余，查实做空套利者并不多，更别说有多少跨市场操纵被查实，因为投机和投资在市场行为中本身就很难界定，加上投机资金刻意隐蔽，手段翻新，因此笔者建议，首先就是要尽快出台跨市场操纵获利的专门规定，划定一个红线出来，从单纯持仓总量来区分是正常投机还是对冲还是刻意做空，其次是根据交易时段来判定，既然是投机可能更喜爱早盘或者尾盘偷袭。三是持仓多空单变化与现货市场交易是否一致来判断是否有跨市场操纵嫌疑。

作为一个正常市场，没有正常期指交易是不正常的，股指期货制度本身没有错，错在市场操纵尤其是跨市场操纵套利，所以基于中国期指交易的特殊性，首先要肃清跨市场操纵，净化市场环境，否则贸然恢复期指交易，可能会导致市场跨市场操纵再次盛行，股指波动加剧，投资者权益遭遇损害，期指交易又会遭遇市场更多质疑。

被妖魔化的股指期货

被妖魔化的股指期货 文 / 新金融部落 已阅 52272

以下是《新金融部落》“被妖魔化的股指期货”全文：

某教授的一个观点“中国股市已经被人为操纵”，甚至以“中国散户直接持股市值占股票总市值比例超过80%”为依据，提出“证监会应该暂停股指期货交易”，并貌似很有见地提出“只有中国居民户直接持股市值比例下降到30%以下时，才能再次开放股指期货”。

这一观点和结论，被各大媒体传得甚嚣尘上，其实细看这一篇博文，你会发现，这位作者提出的观点和结论之间，没有必然的逻辑依存关系。就如同这位作者前不久提出的“股指万点不是梦”是一个模式，有观点、无论据、无逻辑，或为感性而发罢了。

本是懒得卷入这种看似口水战中来的，但是某些公知人群，的确是仗着一知半解，仗着影响力，在制造胁迫论。针对期货工具的争论，从来都没有停过，而在国内，由 于各种制度衔接、理解片面，造成了对于期货工具的妖魔化，甚至恐慌化。拿某些公知常用的口吻来反指责一下：你们这无异于是在开制度倒车，十足的因噎废食。

期货市场的两类参与人群

首先需要理解的是，期货市场参与的人群有两类。

一类人群是为了规避风险而来的人群，普遍意义上把这一类人群称为套期保值需求者，他们追求的目标，是要把不确定的风险，通过期货工具转移出去，从而获得稳定的收益。

以股指期货市场而言，这一类人群，就是持有一定数量股票的投资人，当买入股票并开始产生利润开始（例如已经有50%的利润），并且对后期股票市场走势并不确 定，这个时候，这一类人群就有两个选择：一是获利了结，现货市场抛出自己的股票；其二是目前普通投资者不太常见的操作的办法，那就是可以在股指期货市场 上，对应股票所属板块（沪市、深市、中小创业板）不同，IH（上证50股指期货）、IF（沪深300股指期货）、IC（中证500股指期货），分别去做开 空仓动作。

无论是股票现货继续上涨（现货扩大盈利、期货承担部分亏损），抑或是股票开始下跌（现货盈利缩小、期货头寸盈利），这一动作的意义，在于投资者能够固化自己前面50%的利润收益，并且是在不抛出股票现货头寸的情况下。

一个简单的例子过后，大家可以设想一下情景，是没有股指期货下完全靠买入、抛出股票现货，对股票市场造成的波动大，还是有股指期货工具下从容应对要来得更好。很明显，理性的判断，应该是有风险转移工具要来得靠谱。

期货市场除了投资人群以外，另一类十分重要的人群就是投机人群。可 能一听到投机人群，很多人就会觉得是个贬义词，因为新中国将“投机倒把”界定为坏人范畴，已经深入几代人的心灵乃至灵魂。期货市场的投机人群，是除了套期 保值头寸以外，凭借自己专业知识判断涨跌趋势后，进行买入、或者卖空操作投资于交易机会的人群。这一类人群之于投资市场的意义在于，他们为市场交易提供了 流动性，只有交投活跃，你在某个时间节点想要的套期保值有对手盘响应，白话而言就是你买得到、卖得出，这个市场才是充分有效的。

投机人群愿意去博取未来可能的投机收益，愿意去承接当下、未来的价格波动不确定性，扼杀投机人群，其实在等同于扼杀需要套期保值的人群，因为投机流动性的失去，想买买不到、想卖卖不出的局面下，谈什么套期保值呢。

从这维度去理解，期货市场的两类人群就是：愿意做空、愿意做多两类人。与传统股票、商品市场而言，涨跌趋势都可以成为投资人的赚钱手段，同时严格按照规则去 使用期货工具，对涉及大宗商品的现货企业，对冲实体经营中的原材料、产成品价格反向波动风险，是有现实意义的。纵观国际，哪一个成熟的大宗商品领域百年老 品牌，没有使用期货工具对冲风险，绝对是不可思议的事情。

不健全的市场现状

我认同某教授“中国散户直接持股市值占股票总市值比例超过80%”的现状认知，但是这位教授不是朝着完善制度的方向呼吁，而是反其道呼吁加强管制，实在是不 能将其言论与公众利益挂钩。很想反问：你明确知道期货工具的确切作用吗？你确实是为了广大散户投资者的利益在着想吗？你确定不是想害死更多投资人？恕我们 做现货出身的，书读得少，说话嗓门大了点。

1、股指期货参与制度不健全——参与者限制

股指期货是你想参与就能参与的吗？答案是否定的。

要参与股指期货，大体条件如下：

一、保证金账户可用余额不低于50万元；

二、具备股指期货基础知识，通过相关测试（评分不低于80分）；

三、具有至少10个交易日、20笔以上的股指仿真交易记录，或者是最近三年内具有10笔以上商品期货交易成交记录（两者是或者关系，满足其一即可）；

四、综合评估表评分不低于70分；

五、中期协无不良诚信记录；不存在法律、行政法规、规章和交易所业务规则禁止或者限制从事股指期货交易的情形。

按照相关规定，有下列情况之一的，不得成为期货经纪公司客户：国家机关和事业单位；中国证监会及其派出机构、期货交易所、期货保证金安全存管监控机构和期货 业协会的工作人员；证券、期货市场禁止进入者；未能提供开户证明文件的单位；中国证监会规定不得从事期货交易的其他单位和个人。

面对连公知都拿出来强调的“中国散户直接持股市值占股票总市值比例超过80%”的现实条件，众多的散户投资人，就直接被拒绝到股指期货投资门槛以外去了，为 什么？大家不会忘记了吧，存款保险制度出来的时候，设定的保证佩服门槛就是50万，因为这覆盖了99.6%的帐户安全，我们的散户投资人，绝大多数不就是 这99.6%帐户下面的子集合么？

从这个角度去理解，股指期货的套保对冲功能，是远没有发挥应有的作用，起码连人人平等参与这一条都没有做到。

2、股指期货参与制度不健全——开仓、持仓量限制

能够查询到的规则，根据现行交易管理当局的规定，机构做股指期货只能进行套期保值，且机构做多的额度为600手。此外，按照规定，投资者可以根据有关规则和自身需要申请套期保值，多头套期保值的额度可以超过600手。

中国金融期货交易所：自2015年8月31日（星期一）起，对沪深300、中证500、上证50股指期货各合约单日开仓交易量超过100手的，认定是单日开 仓交易量较大的异常交易行为，此前认定标准是600手。同时自8月31日结算时起，将沪深300、中证500、上证50股指期货各合约，非套保持仓的交易 保证金全部调整为合约价值的30%。

类似的制度管治，就好比给市场带上了枷锁手铐，让你动弹不得。那些有巨额股票现 货持仓的机构（我们说的巨额是指至少几十、上百亿基础的机构），现货套保头寸需要艰难实现曲线套保，面对市场波动得不到套保的现货头寸，就只能面对市场波 动时，变成现货市场惨烈杀跌的悲剧，相信7月、8月股票现货市场连续惨烈的杀跌，会让许多人30年以后还能对子孙吹牛：这么不健全的市场惨剧老子都看过 了，还有什么不能面对？

类似的制度管治，让投机不能出来承接价格潜在波动，不为市场提供流动性支持，或者能力减弱，那现货市场的波动是否会更加激烈呢？

3、股指期货——远未覆盖到

这个事实，要从某知名股票私募投资公司近期的一则公告说起。该机构极力在对公众说，我们没有做股指期货，连帐户都没有。这起码说明两个问题：一是规模上百亿 的股票现货投资机构，没有对冲工具，完全靠趋势判断去做，市场检验以后，希望不要成为围殴的目标；二是期货公司工作没做到位，这么大的机构投资者教育，没 有做好，机会很好，快去拿下这个大单客户，为现货市场抛股票减少几分压力。

话说到这里，也该结束了，基本逻辑、功能 及现状，给大伙儿描述了也分析了，问题的主动性在决策层。公知借着影响力，凭着当下的敏感期，装着一知半解的知识，的确造出了舆论压力，但是决策层，如果 不是朝着完善市场运行机制的方向去做，还真不如就遂了愚昧者愿，关了这鸟市场，随洒家一起下乡种地去吧。

应充分认识期指在股市大跌中的缓冲作用

在A股市场6月15日至7月8日的连续暴跌行情中，投资者的实际损失要比指数跌幅更惨重。分析这波跌势的起因，有一种观点认为股指期货是元凶，这样的断语难免有些夸大其词了。确实，在行情接连大跌的三周内，股指期货价格低于现货股票指数的幅度，即负基差，曾一度持续扩大，但这主要是由于股票交易的延迟和限制所致。实际上，两市投资者的恐慌情绪较晚反映在现货交易上，以及很多股票临时停牌导致股票指数数据未能真实反映市场状况，造成了表面上的大幅度负基差。美国1987年10月19日突发道琼斯指数重挫22.6%的“黑色星期一”股灾时，推出股指期货已有5年半的时间了，当时也曾有判断认为股指期货是“罪魁祸首”。然而，通过进一步的深入研究，美国证监会及美联储主席格林斯潘不但否认了这一说法，而且认为股指期货缓解了现货市场的大量卖压。

股指期货的交易策略，包括套保、套利和趋势交易，趋势交易可视为投机，包括多头投机和空头投机。套保策略，就是买入（卖出）与现货市场数量相当、但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出（买入）期货合约来补偿现货市场价格变动所带来的实际价格波动风险。在实际操作中，应用最多的是卖出套期保值，即通过期货市场卖出期货合约以防止因持有的现货价格下跌而造成损失。当爆发金融危机或出现不可抗力导致股市流动性枯竭而行情下跌时，卖出套期保值策略可以大大降低投资者在现货市场的抛售，避免几近枯竭的流动性被雪上加霜般抽水。日本东部地区2011年3月11日大地震后，日经股指合约成交大幅放量，事实证明，这对缓解现货市场恐慌起到了很重要的作用。

期货股指的套利策略，包括期现套利（基差套利）和跨期套利。在正常市场情况下，有利于平抑因不同市场价格的剧烈波动而造成的价格偏离合理区间的现象。目前我国的融券业务发展相对缓慢，较高的融券成本制约了负向套利行为。在市场无理性大幅下跌时刻，基差往往为负，这也意味着投资者的避险情绪高涨，进一步抑制了负向套利。在此次沪深股市连续暴跌期间，两市的融券余额从6月15日的87.85亿元，急剧下降到7月8日的25.05亿元，而对现货市场的流动性几乎没有冲击。

趋势交易对于活跃市场、提高市场流动性的作用是非常重要的，是期货市场不可或缺的部分。当市场出现暴涨或暴跌行情时，那些利用趋势交易的投机者也会在一定程度上起推波助澜的作用。因此，为防止过度投机，世界各国监管机构对此都制定了监管制度和风险管理细则。每一次股市大幅波动，也都会引起监管部门的深刻反思，修订监管制度，细化和增加风险管理措施。

实际上，除了不可抗力之外，触发股市暴跌行情的原因往往在于投资者的贪婪、监管措施的滞后、股票价格的虚高等一系列因素的综合作用，这使得纠结中的投资者对股价未来的走势失去了信心，由此弥漫的市场恐慌情绪又进而威胁到金融体系的安全与稳定。而正是由于股指期货的低成本、高流动性、对现货市场的风险承担、价格发现等功能，以及越来越完善的风险监管和缓释措施，期货市场对现货和国家经济金融体系的安全与稳定起到了积极的重要作用。经历了“9·11”事件后，美国期货市场的风险管理作用得到了各个方面的肯定；在2007到2008年的美国次贷危机中，世界各主要股指期货市场的交易量和持仓量均显著增加，九个主要股指期货市场的交易量和持仓量平均增加了39%和15%。2008年9月15日，雷曼兄弟公司宣布破产，此后一周内，美国芝加哥商品交易所的小型S&；P500指数期货日成交量和未平仓合约规模大幅度攀升，成交量较平时增加2倍多，甚至接近4倍，持仓量增加25%。投资者以较低成本规避现货市场风险，大幅度缓解了市场恐慌情绪。

笔者相信，随着市场交易者结构的不断优化和风险管理制度的日趋完善，在我国资本市场，期货市场对经济金融体系趋利避害的作用将愈加凸显。