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证券行业：科创板改革持续推进 优质科创企业直接融资便利化进程提速

事件：证监会吴清主席在2025 陆家嘴论坛开幕式上发表题为《充分发挥多层次资本市场枢纽功能 推动科技创新和产业创新融合发展》的主旨演讲。随后，证监会发布《关于在科创板设置科创成长层 增强制度包容性适应性的意见》。

点评：

吴主席在总结科创板前期发展经验的同时，对未来做大做强科创板和支持新质生产力发展的制度模式提出了五点要求：1.更好发挥科创板改革“试验田”作用，拟在科创板设置科创成长层，并重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市，同时在创业板正式启用第三套标准，支持优质未盈利创新企业上市；2.进一步强化股债联动服务科技创新的优势，大力发展科创债，加快推出科创债ETF 和其他类型创新产品；3.更大力度培育壮大耐心资本、长期资本，积极推动社保基金、保险资金、产业资本参与私募股权投资，拓宽资金来源；4.支持科技型上市公司做优做强，抓好“并购六条”和重大资产重组管理办法落地，推动上市公司持续提升核心竞争力和经营业绩；5.构建更加开放包容的资本市场生态，通过一揽子举措推动外资入市交易。

《科创板意见》明确设置科创成长层，并推出6 项改革举措：1.对于适用科创板第五套上市标准的企业，试点引入资深专业机构投资者制度；2.面向优质科技型企业试点IPO 预先审阅机制，进一步提升证券交易所预沟通服务质效；3.扩大第五套标准适用范围，支持人工智能、商业航天、低空经济等更多前沿科技领域企业适用；4.支持在审未盈利科技型企业面向老股东开展增资扩股等活动；5.健全支持科创板上市公司发展的制度机制；6.健全科创板投资和融资相协调的市场功能。

我们认为，《科创板意见》的推出、科创成长层的设立，标志着科创板发展进入崭新阶段，后续更多政策举措有望相继落地。科创板经过六年发展，已经成为国内新质生产力直接融资的主战场，推动大量科技创新企业上市融资。但23年下半年以来，科创板IPO 进度也渐与主板趋同，上市节奏不断放缓，这种趋势和上市规则未有效放开存在一定正相关性，部分优质企业因无法匹配原规则而无法上市融资，既影响自身发展节奏，又间接放慢科创板扩展体量的进程。

此次随着科创成长层的设立，科创板第五套规则的执行，有望加快推动优质未盈利科创企业上市融资；更多相关创新产品的落地和外资的广泛参与均有望加快新资金的进场，改善科创板流动性；而推动社保资金、保险资金等长期价值投资资金持续进场有望进一步改善科创板市场生态，确立板块良性发展趋势。

投资建议：近几个月以来，关税战对国内经济和资本市场运行造成一定冲击，特别是资本实力较弱、流动资金相对有限的中小企业面临较大经营压力，而众多未上市科创企业因为尚未盈利，可能面临更大资金问题。此次科创板的政策优化和新制度的推出，有望在推动更多优质科创企业上市融资做大做强的同时，加快科创板自身发展建设。对于证券行业而言，科创板IPO 和并购重组的规模扩大将有效推动投行业务收入的回升，相关衍生产品也有助于券商多业务　　线间的协同。我们认为，头部券商依托其较为充足的项目资源、较强的定价能力和对接各类机构投资者的渠道优势，有望在科创板项目竞争中占据有利地位，更快缓解甚至扭转投行业务整体收入下滑的趋势。且投行业务竞争力作为券商综合竞争力体系中的重要一环，是券商估值的重点参考指标。故基于业绩增长和估值提升预期，建议持续重点关注上市头部券商的投资价值。

风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。

A股公司借力重组转型升级 推动要素向科技创新和新兴产业集聚

当前，我国经济处于转型升级与产业结构优化的关键时期，上市公司通过并购重组谋求产业升级和战略转型的趋势明显。并购重组作为资源优化配置的重要机制，加速推动要素向科技创新和新兴产业集聚，成为培育新质生产力的重要路径。

并购市场活跃度提升

今年以来，A股并购重组市场活跃。万得资讯（Wind）数据显示，今年前三季度A股市场并购交易3470件，同比增长7.93%；重大资产重组事件134件，同比增长83.56%。其中，多家上市公司以彻底转型为核心目标，或通过并购来寻找新增长点。特别是沪市，“并购六条”实施以来新增的重大并购方案中，有近三成是转型升级案例。

从转型领域来看，上市公司重组转型主要朝向国家政策鼓励、具有成长性的领域。一些公司通过并购强化产业链协同，提升对核心环节的自主可控能力。例如，赛力斯收购龙盛新能源，加强了对新能源汽车生产环节的把控。

从转型主体来看，来自地产、纺织、化工等传统行业的企业转型需求迫切。这些传统行业企业通过并购重组切入半导体、高端装备、新能源、人工智能等战略性新兴产业，出清落后产能，培育新的增长点。

川财证券研究所所长陈雳表示，产业转型升级是我国经济发展的大趋势，上市公司通过并购重组实现技术突破，有利于企业向新模式、新业态转型，加速布局新兴领域，培育新增长点。随着我国经济转型升级进一步深化，上市公司并购重组意愿将不断提升，预计未来上市公司并购重组有望保持活跃。

培育“第二增长曲线”

在存量竞争加剧的市场环境下，培育“第二增长曲线”已成为A股企业突破增长的核心诉求，而并购重组正成为开辟新增长路径的关键引擎之一。

政策端持续释放积极信号，为企业并购整合提供了制度支持。去年9月份，证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，明确支持运作规范的上市公司围绕产业转型升级、寻求第二增长曲线等需求开展符合商业逻辑的跨行业并购；今年2月份，证监会发布《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》，提出支持上市公司围绕产业转型升级、寻找第二增长曲线开展并购重组；5月份，证监会修订并发布《上市公司重大资产重组管理办法》，引入简易审核程序，显著提升审核效率。一系列政策密集出台，激发了企业的并购热情与市场活力。

在此背景下，多家上市公司公布借助并购重组积极培育“第二增长曲线”的意愿和措施。有的公司计划横向拓展产业链上下游，强化产业链协同效应，实现资源深度整合与优化配置；有的公司通过跨界进入高潜力新兴领域，利用新业务的增长潜力，构建“主业+新业务”的双轮驱动发展模式。

作为近期并购重组转型的主力军，传统行业公司通过并购重组快速进入新兴领域。“传统行业积极培育‘第二增长曲线’，说明我国经济转型升级的步伐正在加快，传统行业企业对发展模式转变的紧迫性认知更深入了。”清华大学国家金融研究院院长、清华大学五道口金融学院副院长田轩说。地产、纺织、化工等传统行业在经历多年高速发展后，普遍面临产能过剩、盈利空间收窄、环保要求提高等问题，通过并购重组能切入战略性新兴产业，打造新的增长点。这一趋势反映出资本市场对产业升级的支持力度不断加大，为传统企业转型提供了充足的资本动能和政策保障，有助于加速中国经济新旧动能转换，促进产业结构优化升级。

把握机遇精耕细作

当前政策环境为上市公司并购重组打开了战略机遇期。业内专家提示，并购重组市场活跃之时，更需要警惕风险。并购重组绝非资本的简单叠加，其生命力根植于深厚的产业土壤。要真正实现“1+1>2”的协同飞跃，需要坚守产业逻辑、前置把控风险、精耕细作整合。

“在政策宽松期，理性与审慎尤显关键。并购重组的价值不在于交易数量的堆积，而在于能否实现资源的有效配置与价值的持续创造。”中国银河证券首席经济学家章俊表示，并购重组是一项系统性工程。首要风险来自估值与财务层面。在市场情绪高涨时，信息不对称容易推高目标资产价格，导致估值偏差，而激进融资安排则可能埋下流动性紧张与财务杠杆过度的隐患。其次，法律与合规风险往往具有隐蔽性和延续性。标的企业股权权属不清、历史沿革存在瑕疵，或对赌协议难以兑现，都可能触发监管问责乃至司法纠纷，直接侵蚀交易成果。

为应对挑战，上市公司需建立全流程的并购重组风控体系。章俊表示，上市公司事前应强化尽调深度与专业性，综合财务、法律、行业多维度审查，确保风险识别穿透到业务实质。交易过程中则应在结构设计上保持弹性，引入分期支付、混合工具等方式，以平衡资金压力与股东利益；同时严格执行信息披露与合规要求，防范内幕交易与市场操纵。事后整合更应突出治理和文化双轨推进，通过治理结构统一、财务制度嵌入以及文化融合机制，真正释放协同潜能。

展望未来，并购重组将在多方面对我国资本市场产生深远影响。田轩表示，在提升资源配置效率方面，上市公司通过并购重组整合产业链上下游资源，推动核心要素向优势企业和新兴产业集中；在改善上市公司质量方面，上市公司通过并购重组注入优质资产、剥离低效业务，将显著增强盈利能力、抗风险能力和核心竞争力；在优化资本市场估值体系方面，并购重组持续推进将引导市场更加关注上市公司的产业整合能力、长期发展潜力和核心技术壁垒，促进资本市场估值体系向长期价值导向转变。（经济日报记者 赵东宇）