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赫尔期权期货金融及衍生品考研网课复习重点

交易员的种类

交易员可以分为三个大类：对冲者、投机者、套利者。对冲者利用期货、远期和期权合约来降低由于未来市场变化所可能引致的风险；投机者利用这些金融工具对市场的未来走势下赌注；套利者通过两个或是更多相互抵消的交易来锁定盈利。

对冲者

利用远期合约进行对冲是通过锁定价格来实现风险对冲的，而利用期权合约进行对冲则是给投资者提供了一种保险，一方面可以使投资者免受资产价格不利变动带来的损失，另一方面又能使投资者获得资产价格有利变动的收益。但是，购买期权合约时，需要付出期权费。

投机者

在提供杠杆效应方面，期货和期权对投资者的作用是相似的，但二者之间还是存在显著不同。当投机者使用期货时，潜在的收益和损失都是非常大的。但当使用期权时，无论结果怎样，投机者的最大损失仅是其所付出的期权费。

99套利者

在期权、期货和远期市场上，套利者也是很重要的参与者。套利涉及同时进入两个或多个市场进行交易，以锁定一个无风险的收益。

赫尔期权期货第8版全集内容摘要之三：

拥护与反对对冲的观点

（1）对冲与股东

一个反对对冲的论据是：如果股东愿意，可以自己进行对冲，而无须公司为他们进行。对该论据的质疑在于：①假设股东对公司所面临的风险的了解和公司经理一样充分，在大多数情况下，是不成立的；②这一论断还忽略了佣金和交易成本的影响。

对于股东而言，拥有多样化的投资组合可以免于承受许多公司需要面对的风险。如果公司以那些进行多样化投资的股东利益最大化为目的，在多数情况下，对冲是没有必要的。但在实际中，该结论仍然受到质疑。

（2）对冲与竞争

行业内的竞争压力使得产品和服务的价格都反映着原材料成本、利率和汇率等变量。不进行对冲的公司的边际利润大致上是一个常数，而进行对冲的公司其边际利润则是波动的。进行对冲决策时要了解整个行业整体情况的重要性，在设计对冲策略以对冲价格风险时，对冲者应该了解价格对公司的利润可能造成的各种影响。

（3）对冲可能会带来不良结果

与不采用对冲相比，采用对冲既可以增加也可以减少企业的盈利。

赫尔期权期货第8版全集内容摘要之四：

一、问答题

1在什么情况下采用以下对冲：短头寸对冲；长头寸对冲。

答：短头寸对冲适用于一家公司拥有一项资产并期望在未来将其出售的情况，也适用于一家公司当前虽不拥有资产但是预期其未来某一时间会出售资产的情况。长头寸对冲适用于一家公司知道其未来将购买一项资产的情况，也可被用于抵消来自现有短头寸的风险。

2采用期货合约来对冲会产生基差风险，这句话的含义是什么？

答：基差风险源于对冲者对于对冲到期时的即期价格与期货价格间差异的不确定性。在对冲中，基差的定义如下：基差=被对冲资产的即期价格-用于对冲的期货合约的价格。

如果要进行对冲的资产与期货的标的资产一致，在期货到期日基差应为0。在到期之前，基差可能为正，也可能为负。对于快到期的合约而言，即期价格是非常接近期货价格的。

3什么是完美对冲？一个完美对冲的后果一定好过于不完美对冲吗？解释你的答案。答：完美对冲是指完全消除风险的对冲，即完美对冲可以完全消除对冲者的风险。它的效果并不总是比不完美对冲更好，只是该策略带来的后果更为确定。考虑一家公司对冲某项资产的价格风险的情况，假设最终资产价格变动对于该公司有利，完美对冲会将公司从有利的价格变动中获得的收益完全冲销，而不完美的对冲则只是部分冲销这些收益，此时不完美对冲的效果就更好。

赫尔期权期货第8版全集内容摘要之五：

8芝加哥交易所的玉米期货合约的交割月份包括：3月、5月、7月、9月、12月。当对冲期限如下所示时，对冲者应选用哪种合约来进行对冲？

（a）6月（b）7月（c）1月

答：选用期货合约保值的规则是尽量选择最接近对冲到期的那个交割月份，当然交割月份要在对冲之后。所以题中选用的合约应分别为：（a）7月，（b）9月和（c）3月。

9一个完美对冲是否总能成功地将未来交易的价格锁定在当前的即期价格上？解释你的答案。

答：不能。考虑一个以远期来对已知的外币现金流进行对冲的例子，远期合约锁定了远期汇率，但是远期汇率一般不同于即期汇率。

10解释为什么短头寸对冲在当基差意想不到地扩大时，对冲效果会有所改善；当基差意想不到地减小时，对冲效果会有所恶化。

答：基差是即期价格和远期价格之差，短头寸对冲者持有资产的长头寸，并持有期货合约的短头寸。因此，其头寸价值随着基差的扩大而增加；类似地，头寸价值随着基差的缩小而减小。

赫尔期权期货第8版全集内容摘要之六：

假定在教材第3.3节里的例3-2中，公司选择对冲比率为0.8。这一选择将如何影响对冲的实施与结果。

答：如果对冲比率为0.8，该公司在6月8日持有期货价格为68.00美元的16份纽约商品交易所的12月份石油期货的长头寸。在11月10日进行头寸平仓，此时的即期价格和期货价格分别是70.00美元和69.10美元。则期货头寸的收益是：

（69.10-68.00）×16000=17600（美元）原油的实际成本是20000×70-17600=1382400（美元），或69.12美元/桶，明显大于完全对冲时的成本（68.90美元）。

最小方差对冲比率为1.0，这一对冲一定为完美对冲。”这一说法正确吗？解释你的答案。

答：不正确。因为最小风险对冲率为p5，当p=0.5和os-20时，它等于1.0。由于p

第一部分 期货和外汇方面的交易者

第一部分 期货和外汇方面的交易者第一章 期货市场揭秘

在本书所探讨的所有金融市场中，期货市场或许是最不为大多数投资者了解的一个市场。该市场也是发展最为迅猛的一个交易市场。在过去20年中，期货市场的交易金额翻了超过20倍。到1988年，美国期货市场交易的所有期货合约以美元计价的价值超过了10万亿美元

。显然，在期货市场上交易的不只是猪腩期货

如今期货市场已涵盖关联全球所有主要的交易市场：利率（例如期限在10年以上的长期债券）、股票价格指数（例如标准普尔500种股票价格指数）、外汇（例如日元）、贵金属（例如黄金）、能源（例如原油）以及农产品（例如玉米）。虽然期货市场最初源于农产品，农产品期货是期货市场最初的品种，但当前农产品期货的交易额仅占期货市场交易总金额的1/5左右。在过去的10年里，金融衍生品（外汇期货、利率期货、股指期货）被引入期货市场，如雨后春笋迅猛发展，这些金融期货的交易额占期货市场交易总金额的60%左右（能源和金属期货的交易额占期货市场交易总金额余下40%中的一半，即约20%）。因此，“商品”一词经常用来指称期货市场上的各交易品种，这种张冠李戴的现象变得越来越多。期货市场上大多数最积极的交易者（例如那些交易金融期货的交易者）交易的并不是真正的“商品”，而与此同时，许多商品的现货市场并没有对应的期货市场（“商品”一词实际上应指现货市场上的各交易品种，而金融期货的交易对象无法冠以“商品”一词，许多农产品、金属等现货市场上的交易品种也没有对应的期货产品）。

“期货市场”的实质顾名思义就是：交易的对象是“商品”的标准化合约，这里的商品是指黄金、金融工具（例如期限在10年以上的长期债券），期货合约规定在将来某一特定时间和地点交割一定数量和质量的标的物，而不是在合约买卖当时就进行实物交割。例如，如果某个汽车制造商需要用于当前生产的铜，它会直接向原材料供应商购买铜。如果汽车制造商担心6个月后铜价会大幅上涨，那么它会在当前买入铜的期货合约，将铜的购入价格基本固定在当前价格，从而避免成本上升造成的损失。6个月后，如果铜价在此期间确实上涨，那么6个月后实际购入铜时，因铜价上涨导致成本提高所造成的损失，可以用现时买入的期货合约的盈利加以对冲，盈利大体可以抵消损失。当然，如果铜价在此期间不涨反跌，那么利用期货合约来对冲就会导致期货上的亏损，但该汽车制造商在6个月后，可以按比现价（即通过期货合约固定的当前价格）更低的价格购入铜。

套期保值者（hedger），比如前面例子中的汽车制造商，利用期货市场的套期保值来降低（现货）价格向不利于自身方向运动所带来的风险（损失）。与此同时，期货市场上的交易者（即投机者）力图通过研判期市价格的波动来赚取利润。投机者参加期货交易的目的与套期保值者相反，他们愿意承担价格波动的风险，其目的是以少量的资金来博取较多的利润。实际上，相较对应的现货交易，许多交易者更愿选择期货交易，其中诸多原因如下所示。

（1）标准化合约——期货合约是标准化的合约（每张合约都有标准的数量和质量），所以期货市场上的交易者不必寻找具体、特定的买家或卖家来建仓或清仓。

（2）流动性——所有主要期货市场的流动性都很充裕。

（3）做空便利——在期货市场上做多（long）和做空（short）同样便利。例如，在股票市场上的做空卖家（即借入股票卖空，然后再购回股票归还的卖家，而不是抛售自己股票的卖家）必须等股价上涨，然后借入股票才能卖空，期货市场上无此限制，可以直接建立空头头寸。

（4）杠杆（leverage）——期货市场为交易者提供了巨大的杠杆。大致说来，初始保证金（initial margin）通常是期货合约总额的5%～10%。期货市场上的“保证金”一词常会和股票市场上的“保证金”概念相混淆。在期货市场上的保证金不作为支付价款的一部分，因为在合约到期日进行交割前并未发生实际的交易，没有实物的交割，保证金只是确保履约并承担价格变动风险的资金。虽然期货市场为交易者提供了巨大的交易杠杆，能够以小博大，但应当强调的是杠杆交易是一把双刃剑。缺乏自律和专业技能、随意进行杠杆交易是大多数交易者在期货市场上亏损甚至血本无归的唯一且最重要的原因。总体而言，期货价格的波动比相关现货价格（underlying cash price）的波动要大，也比许多股票价格的波动大。期货市场之所以具有“高风险市场”的名声，很大程度上是源于杠杆因素。

（5）交易成本低——期货的交易成本很低。例如，股票投资组合的管理者（基金经理）想通过减仓来降低持仓风险，那么做空股指期货的交易成本与卖出相等金额股票（计价单位都是美元）的交易成本相比，沽空期指合约的交易成本要比卖出股票的交易成本便宜得多。

（6）易于冲销——只要没有涨跌幅限制，期货市场上的持仓头寸能在任何交易时间冲销（有些期货品种规定了每日价格变动的最大范围。如果“在不受人为干预的自由市场中多空达到的平衡价格”高于涨停价或低于跌停价，那么此时这类期货品种的市场价格会直冲涨停板或跌停板，从而停止交易）。

（7）交易有担保——期货交易者不用担心交易对家的财务状况是否稳定、可靠。商品结算所为所有期货交易（期货合约的履行）提供担保。

鉴于衍生产品的结构特点，期货品种与对应现货品种联系紧密，套利行为的存在能确保两者价格的偏离幅度相对较小，偏离时间相对短暂。期货价格的变化与对应现货价格的变化是相似、匹配的。如今期货交易主要都集中在金融期货交易，许多期货交易者在做金融期货交易（股指期货、国债期货、外汇期货等），实际上他就是在做股票、债券和外汇的现货交易，这点请牢记。因此，期货交易者在本部分（即全书第一部分）接下来的访谈中所发表的观点、看法，与只做过股票、债券而从未在期货上投机冒险过的读者也有直接的联系。